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一文知道目前 MicroStrategy 的BTC投资健康情况

快讯 2022-11-25 11:0887www.k-oa.com未知

要素:

  • MSTR 的债务结构怎么样?

  • MSTR 是不是存在BTC清算价格?假如有,是多少?

  • 基础软件业务是不是有足够的价值来偿还债务?

  • G比特币 和 MSTR 作为 比特币 的投资代表,相互之间的比较怎么样?

在今年整个加密市场的大屠杀中,少数尚未被杀死的“牛市英雄”之一是 Michael Saylor 和 Microstrategy。Microstrategy 因其用资产负债表上的现金与债务进行大规模的BTC投注而闻名。现在,Microstrategy 持有 13 万个 比特币,价值约为 20.8 亿USD。大家愈加多地猜测 Microstrategy 的债务结构,与他们的软件业务是不是有足够的价值来偿还债务。

Microstrategy 的债务状况

截至 2022 年 9 月 30 日,Microstrategy 有 23.7 亿USD的长期债务总额。其债务情况的具体分类可参见下表:

2025 年可转换票据

Microstrategy 于 2020 年 12 月 11 日完成了其 6.5 亿USD的 2025 年到期的可转换债券的非公开发行。利率固定为 0.75%,每半年支付一次,分别为每年的 6 月 15 日和 12 月 15 日。这类票据可以由 Jefferies LLC 以每股 398 USD的转换率转换成 MSTR 的股票。除非公司发生契约中概念的“根本性变化”,不然票据在 2025 年 6 月 15 日之前不可以转换为股票。根本性变化是指不再在纳斯达克或纽约证券交易平台上市,Microstrategy 被合并或回收,或者企业的多数股权发生变化。鉴于首席实行官 Michael Saylor 拥有 67.7% 的投票权,后者的可能性不大。然而,假如上述任何事件发生,在 Jefferies LLC 的需要下,Microstrategy 可能被需要全额偿还贷款。

2027 年可转换票据

2021 年 2 月 19 日,Microstrategy 又完成了 10.5 亿USD的非公开发行,即 2027 年 2 月到期的 0% 可转换票据。这类票据可以由 Jefferies LLC 以每股 1,432 USD的价格转换成一般股。这类票据在 2026 年 8 月 15 日之前不可以被赎回,除非公司发生契约中描述的“根本性变化”,这与前段中对 2025 年到期的票据的描述一致。

2028 年高级担保票据

2021 年 6 月 14 日,Microstrategy 在 Jefferies LLC 完成了 5 亿USD的 6.125% 有担保票据的非公开发行,该票据将于 2028 年 6 月到期。这类票据的利息在每年的 6 月 15 日和 12 月 15 日每半年支付一次。这类有担保的票据包括一个跳跃到期日,也就是说,假如在那几天没满足一些规定的话,到期日将跳到 2025 年 9 月 15 日或 2026 年 11 月 16 日:Microstrategy 的流动资金超越以现金全额支付 2025 年或 2027 年可转换票据的剩余余额和应计利息所需金额的 130%,或者假如 2025 年或 2027 年可转换票据的未偿还余额低于 1 亿USD。截至 2022 年第三季度,该公司持有些 14,890 个 比特币 作为这项贷款的部分抵押品。

2025 年担保按期贷款

Microstrategy 于 2022 年 3 月 23 日从 Silvergate 获得了一笔 2.05 亿USD的担保按期贷款。该贷款在 2025 年的同一天到期,其浮动利率等于纽约联储报告的有担保隔夜筹资利率(SOFR)30 天平均值与 3.70% 之和,最低利率为 3.75%。11 月 21 日,SOFR 30 天平均利率为 3.49%,所以贷款的年化利率为 7.19%。贷款以 8.2 亿USD的BTC为抵押,在发行时为 19,466 个BTC;贷款价值(LTV)比率为 25%。该贷款需要维持最高 50% 的抵押率。假如 LTV 超越 50%,Microstrategy 需要存入足够的 比特币 或偿还贷款,使 LTV 降至 25% 或更低。2022 年 6 月,MSTR 将 10,585 个 比特币 存入抵押品竞价推广账户,为其抵押品充值。除此之外,还有一个 500 万USD的现金储备竞价推广账户,与 比特币 抵押品和 LTV 比率分开,需要维持到贷款的最后六个月。

长期债务健康

Microstrategy 及其子公司目前持有大约 13 万个 比特币,以 39.8 亿USD的价格购买,或每 比特币 平均价格为 3 万USD。其中,总共 30,051 个 比特币(或 4.8 亿USD,按 比特币 现货价格 16,000 USD计算),正作为 2025 年 Silvergate 担保按期贷款的抵押品。该公司将需要以 13,644 USD的 比特币 现货价格对贷款的抵押品进行充值,将 LTV 比率恢复到 25% 或更低,以防止保证金追缴,除此之外,14,890 个 比特币 被用作其 2028 年高级担保票据的部分抵押品,该公司及其子公司还剩下 85,059 个流动 比特币。Microstrategy 需要探寻外部资金,以 13561 USD(原文为 3561 USD,或为写作错误)的 比特币 现货价格为其 Silvergate 贷款提供资金,不然将面临清算。

MSTR 在其 2025 年和 2027 年的可转换票据上获得了很有利的固定利率,股份转换价格远远高于其一般股在 2022 年 11 月 21 日的 157.22 USD收盘价。然而,事实证明,在利率上升的环境中,来自 Silvergate 的 2025 年担保按期贷款的浮动利率代价高昂。除去不利的利率外,保持贷款所需的 LTV 比率也锁定了其相当数目的抵押品。这就引出了一个问题,即他们在不承担额外的 2.05 亿USD债务的状况下,在其资产负债表上持有无担保的 比特币 会不会更好。最后,2028 年有担保票据的固定利率相对较高,为 6.125%,也降低了企业的流动 比特币 持有量。或许更要紧的是,假如 Microstrategy 没 130% 的超额流动资金来偿还欠款,他们可能被迫在 2025 年 9 月 15 日偿还这笔贷款的剩余余额和应计利息。鉴于该公司仅有 6700 万USD的现金和现金等价物,这将可能致使 Microstrategy 供应一些 比特币。

在截至 2022 年 9 月 30 日的九个月里,MSTR 所有值得注意的未偿还长期债务的合同利息支出和摊销的发行本钱可以在下表中找到。在这九个月中,Microstrategy 为以下四种债务工具支付了大约 2200 万USD。

经营收入和利息支出

虽然上述对 Microstrategy 及其 比特币 储备的风险相对来讲还没成为直接的担心,但更大的担心在于该公司对其未偿债务的利息的偿还能力。在承担超越 23.7 亿USD的债务之前,Microstrategy 在其业务中赚取利息。然而,目前的状况是用于偿还债务的利息支出带来的现金净流出。在截至 2022 年 9 月 30 日的季度里,Microstrategy 产生了超越 3800 万USD的利息支出,如下图所示。

当察看其软件业务的营业收入时,大家可以看到 Microstrategy 的盈利能力明显降低。大家通过从毛利中减去运营成本来计算运营收入,同时从运营成本类别中排除任何数字资产减值损失。这使大家可以更好地知道软件业务的表现,由于它消除去因为不理想的 比特币 会计准则而产生的很多减值。近 4000 万USD的利息支出和不断降低的运营收入让人担心。

正如其近期提交的 10-Q 文件所述,“假如大家的收入不足以抵消大家的运营成本,大家没办法准时调整大家的运营成本以应付任何预期收入的不足,或者大家发生与大家的数字资产有关的重大减值损失,大家可能在将来的时期发生运营损失,大家的盈利能力可能降低,或者大家可能不再盈利。因此,大家的业务、运营结果和财务情况或许会遭到重大的不利影响”。然而,该公司维持着近 6700 万USD的现金和现金等价物余额,为 MSTR 提供了到 2023 年的缓冲期,以防其运营收入继续踯躅不前。

G比特币 VS. MSTR

G比特币 和 MSTR 被很多股票投资者觉得是 比特币 风险的代表,但哪一个是更好的买卖?第一,这两个实体都是通过 Coinbase 的推广托管服务来推广托管其持有些 比特币,因此这两种投资工具的推广托管风险是一样的。就资产净值而言,G比特币 持有 633,430 个 比特币,而 MSTR 的 13 万个 比特币 储备。

灰度的 G比特币 在 11 月 22 日的买卖市值为 61.9 亿USD,而在 16000 USD的现货 比特币 价格下,其净资产为 101.3 亿USD。其次,MSTR 在同一天以 15.8 亿USD的市值买卖,但依据其账面价值进行评估时,有 23.7 亿USD的债务。因此,G比特币 的买卖价格是 39% 的优惠,而 MSTR 的买卖价格是比资产净值高出 90%。换句话说,以 16000 USD的现货价格购买 MSTR 的 比特币 风险,等于以 3.4 万USD购买 比特币。然而,值得注意的是,鉴于 MSTR 股权本质上是一种杠杆式的 比特币 投注,在期权方面有一些价值。尽管是一个昂贵的选择,但 MSTR 以对资产净值的溢价买卖是有意义的。

文末考虑

围绕 Michael Saylor 和 Microstrategy 的流动性情况及其偿还债务以保持其杠杆BTC地位的能力的短期担心好像是不对的。现在,该企业的资产负债表上有 8.5 万个流动的 比特币,假如BTC跌到 1.35 万USD以下,将其 Silvergate 贷款的 LTV 推到 50% 以上,Microstrategy 才需要增加抵押物。相较而言,更适当的担心是该公司在将来几年偿还筹资的能力。假设其资产负债表上现在的 6700 万USD现金将被用于购买更多的BTC,或因支付利息而被耗尽,那样该企业的软件业务需要提升盈利能力才行。假如其 2028 年高级担保票据的到期日被触发,那样在 2025 年和 2026 年之间 Microstrategy 特别需要提升盈利。不过,就现在而言,Microstrategy 对BTC市场没直接风险。

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